安踏體育近年來持續(xù)“開掛”。

在并購Amer Sports后，公司股價持續(xù)上升，估值一路水漲船高。截至8月28日收盤，安踏體育股價為82.05港元/股，總市值2218億港元，居行業(yè)第一。

在業(yè)內(nèi)和多數(shù)機(jī)構(gòu)看來，疫情影響下，安踏體育的業(yè)績表現(xiàn)可圈可點。據(jù)安踏體育2020年半年報顯示，公司實現(xiàn)營收146.69億元，略降1%，凈利潤16.58億元，同比減少28.6%。

不過在眾多機(jī)構(gòu)評級中，花旗成為“少數(shù)派”，今年持續(xù)對安踏體育維持“沽售”評級，給出49.6港元/股目標(biāo)價?；ㄆ斓?ldquo;擔(dān)憂”恰恰是來自安踏體育對Amer Sports的并購。

花旗開啟負(fù)面觀察

2018年底至2019年初，由安踏體育聯(lián)合方源資本、Anamered Investments及騰訊組成投資者財團(tuán)，并購了國際著名體育用品公司Amer Sports，成為中國服裝行業(yè)及體育用品產(chǎn)業(yè)歷史上最大的一筆收購，也是2018年至2019年度亞洲市場最大并購案。

在該并購案中，Amer Sports全部股份每股作價為40歐元，安踏體育在其中投資15.43億歐元(相當(dāng)于人民幣117.06億元)，占57.95%的股份。

在2019年業(yè)績會上，安踏體育董事局主席兼首席執(zhí)行官丁世忠表示，組團(tuán)收購是因為安踏體育不是冒進(jìn)的公司，短期之內(nèi)Amer Sports不會給安踏體育帶來大的利潤貢獻(xiàn)，但應(yīng)該會帶來增速的收益。一旦成功收購，最大的協(xié)同效應(yīng)將會體現(xiàn)在中國，因為它旗下許多品牌在中國的規(guī)模非常小。

安踏體育的此次收購，也引發(fā)了資本市場的強(qiáng)烈關(guān)注，獲得眾多機(jī)構(gòu)青睞。

從股價表現(xiàn)來看，從2018年10月31日至今，安踏體育股價從最低31.25港元/股最高漲至88.15港元/股，截至2020年8月28日，收盤價為82.05港元/股，總市值2218億港元，穩(wěn)居行業(yè)第一，累計漲幅達(dá)162.56%;市盈率達(dá)到43.15倍。

在安踏體育發(fā)布2020年半年報之后，包括高盛、摩根等多家機(jī)構(gòu)對安踏體育維持“買入”評級，并上調(diào)安踏體育目標(biāo)價，最高調(diào)至103港元，認(rèn)為安踏體育的前景可期。

對此，花旗卻持有不同意見。從今年年初疫情暴發(fā)以來，花旗卻持續(xù)對安踏體育維持“沽售”評級，甚至在8月初，對安踏體育開啟了負(fù)面觀察，維持下調(diào)安踏體育目標(biāo)價49.6港元。

被“隱藏”的虧損

花旗對安踏體育維持“沽售”的主要原因正是安踏體育對Amer Sports的并購。

據(jù)花旗在今年3月份發(fā)布的研究報告，如果海外業(yè)務(wù)進(jìn)一步惡化，該行不排除Amer Sports未來出現(xiàn)商譽(yù)減值的可能性。

8月7日，安踏體育宣布在境內(nèi)發(fā)行120億元中期票據(jù)及超短期融資券獲得中國銀行間市場交易商協(xié)會接受注冊通知書，主要用于償還貸款及一般運營資金。消息一出引發(fā)了市場關(guān)注，花旗認(rèn)為，此舉或加劇安踏體育現(xiàn)金流壓力及財務(wù)風(fēng)險，隨即開啟負(fù)面催化劑觀察。

根據(jù)安踏體育最新一期的財報披露，Amer Sports在2020年上半年實現(xiàn)收益71.64億元，凈虧損13.65億元，全面虧損總額14.20億元;資產(chǎn)總值575.79億元，負(fù)債總額390.98億元，資產(chǎn)負(fù)債率67.9%。

而在上一年度的2019年，從2019年3月26日至2019年12月31日，Amer Sport收益為174.99億元，持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)虧損為10.03億元;截至2019年12月31日，Amer Sports資產(chǎn)總值為591.76億元，負(fù)債總值為395.73億元，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)66.87%。

值得一提的是在2019年11月份，安踏體育一度以折價方式向包括安踏體育高管、紅杉資本在內(nèi)的投資人出售Amer Sports5.25%的股權(quán)，交易后安踏體育仍然持有Amer Sports57.7%的表決權(quán)，并且享受52.7%經(jīng)濟(jì)利益。

據(jù)此，安踏體育在2019年對Amer Sports的投資虧損是6.5億元，在2020年上半年的投資虧損約7.2億元。

不過上述較大金額的虧損卻因為Amer Sports的財務(wù)與上市公司不并表處理，也減輕了對安踏體育的業(yè)績造成沖擊。

持股52.7%卻“放棄”控制權(quán)

有報道稱，安踏體育CFO賴世賢在此前曾解釋為何安踏體育和Amer Sports不合并財務(wù)報表時表示，短時間不并表，有利于中長期發(fā)展。

AmerSports新董事會制訂了五年的發(fā)展戰(zhàn)略，希望在未來五年管理層的發(fā)展目標(biāo)能夠按計劃按步驟順利實現(xiàn)。

不過在財務(wù)專家看來，Amer Sports作為安踏體育持股比例達(dá)到52.7%的絕對控股子公司，如果不做并表的會計處理是一種不太常規(guī)的做法，而如果按照實質(zhì)大于形式原則，絕對控股股東若把控制權(quán)出讓給其他小股東，必須有要合理充分的依據(jù)和解釋。

安踏體育在其2019年年報中披露了具體的會計處理方式，使得Amer Sports變成安踏體育旗下的合營公司而無須并表。

據(jù)公告披露，在2019年3月26日，安踏體育通過與其余參股股東簽訂了一項股東協(xié)議，使之失去了對Amer Sports的控制權(quán)，隨即將Amer Sports變?yōu)榱撕蠣I公司。

匿名財務(wù)專家對《證券日報》記者表示，在會計處理上，對合營公司投資采用權(quán)益法，子公司虧損也是要反映到母公司的投資損益中去，但限于投資總額之內(nèi)，這種處理法對企業(yè)的“好處”是，一旦子公司出現(xiàn)較大虧損，合營公司對母公司業(yè)績的影響會遠(yuǎn)小于并表對業(yè)績的影響;同時也會減輕子公司因持續(xù)較大虧損而致使商譽(yù)減值，造成的業(yè)績大滑坡。

上述專家認(rèn)為，如果企業(yè)子公司在“預(yù)計較大虧損”的前提下有意識地放棄控制權(quán)，明顯有“美化”業(yè)績的嫌疑。

針對上述問題，《證券日報》記者擬采訪安踏，并將相關(guān)采訪提綱發(fā)送至上市公司，不過截至記者發(fā)稿時，尚未獲得回復(fù)。