二季度業績強勢反轉 和諧汽車(03836)或迎估值修復

8月25日，和諧汽車發布2020年上半年財報。數據顯示，其報告期內的收入為57.55億元(人民幣，下同)，同比微降2.3%;其中，二季度收入為37.94億元，同比增長12.2%，該增速較一季度時的-21.9%已實現大幅反轉。

而收入反轉的背后，是豪華車市場的強勁反彈。數據顯示，在疫情得到控制后，豪華車品牌從3月開始便實現了連續的環比增長，且4-6月份的同比增速分別為16%、28%、27%;持續的高增速帶動豪華車市場份額升至14.8%，創下歷史新高。

作為港股市場中唯一一家只專注于豪華和超豪華品牌的汽車經銷商，和諧汽車便受益于豪華車市場的強勁增長。不過，由于和諧汽車的經銷網絡集中于中西部地區，該等地區的復工復產進程落后于華東華南，這導致消費者的購車需求因復工復產的緩慢復蘇而有所滯后，這也是和諧汽車業績發布后股價未漲反而小幅下跌的主要原因。

但智通財經APP認為，購車行為有明顯的地域特征，滯后的需求不會消失，而將在經濟活動恢復后加速反彈，這便意味著和諧汽車在下半年有望迎來市場需求的快速釋放。同時，豪華及超豪華車作為汽車市場中的高景氣細分車型，未來十年在國內的滲透率仍有較大提升空間，聚焦于優勢豪車品牌的和諧汽車有望于市場中切下更大蛋糕。

二季度業績強勢反轉

從整個汽車行業上半年的發展來看，疫情的爆發對其造成了直接沖擊。據中國乘用車協會數據顯示，2020年上半年，全國乘用車市場零售770萬輛，同比下降22.5%，行業整體承壓。豪華車亦在2月份出現同比下滑后，自3月份才開始V型反轉，4-6月的三個月中同比雙位數高增長。

專注于豪車與超豪華汽車的和諧汽車，其銷量數據則完美體現了行業的這一變化。一季度時，其新車銷量為4897臺，同比下滑26.7%;進入二季度后，基于對行業發展的判斷，管理團隊快速采取應變措施，使公司成為少數能迅速從疫情中恢復的經銷商。二季度時，和諧汽車的新車銷量為9716臺，環比翻倍，同比增長10.6%。一減一增之間，和諧汽車上半年的新車銷量僅同比下滑5.5%，與整個汽車行業的增速相比，展現出了較強的韌性。

智通財經APP發現，雖然新車銷量下滑超5.5%，但來自汽車銷售的收入則基本持平。報告期內，汽車銷售收入為50.21億元，較去年同期的50.48億微降0.5%。由于銷售收入的穩定，和諧汽車的融資租賃業務得以持續滲透，該業務同比增長超30%至1532.6萬元。

而售后服務及其他的收入則下滑13.6%至7.18億元，這主要是因為疫情期間隔離的需要，使得車主需求減少，進入下半年后，該業務有望改善。在售后服務及其他的拖累下，和諧汽車上半年時的總收入為57.55億元，同比微降2.3%。

但在總收入微降之際，期內的股東凈利潤卻同比下滑17.98%至2.42億元。該下滑主要是兩方面的因素，其一，毛利率受疫情影響從9.8%下降至9%;其二，2019年上半年時，和諧汽車在其他收入及收益凈額項下錄得非經常性的聯營公司貸款利息收入以及出售聯營公司收益合計約5000萬。若剔除該兩項非經常性收入，股東凈利潤則與2019年同期基本持平。

聚焦優勢品牌展開布局

分析完財報能發現，若剔除非經常性收入項的影響之后，和諧汽車在二季度強勁增長的帶動下，實現了上半年業績與去年同期的持平。展望下半年，和諧汽車的收入有望保持二季度時的同比兩位數增長，這所以有此判斷，是基于對行業的發展趨勢以及和諧汽車布局的綜合考慮。

從行業來看，除上海、北京、江蘇、浙江四地的豪華車滲透率超20%達到海外發達國家水平外，包括安徽、江西、河南等地的豪華車滲透率仍低于全國平均水平，未來十年，國內的豪華車滲透率將進一步提升。而在2020年上半年時，在豪華、合資和自主三大板塊中,只有豪華車品牌銷量仍保持正增長，合資和自主品牌車型則分別下滑22%和30%。豪華車的高景氣，是汽車銷量高增長時代結束后的結構性特征。

針對這一行業發展趨勢，和諧汽車積極圍繞豪車展開業務布局。截至目前，和諧汽車共代理14個豪華及超豪華品牌,旗下囊括寶馬、MINI、雷克薩斯、奧迪、捷豹、路虎、沃爾沃、林肯、之諾及阿爾法羅密歐10個豪華品牌和勞斯萊斯、賓利、法拉利及瑪莎拉蒂4個超豪華品牌。

上半年中，和諧汽車代理占比最大的寶馬(包括MINI)銷量與全國寶馬銷量的平均水平一致，第二大代理品牌雷克薩斯則以7.4%的增長幅度高于全國4.8%的銷量增速;超豪華品牌中的勞斯萊斯及賓利亦實現了21%、150%的收入增長。

而在網點布局方面，和諧汽車借助行業洗牌機會，于年初收購了三家豪華車經銷網點，分別是昆明的法拉利網點，位于石家莊的賓利網點以及位于北京的奧迪網點。三家標的均具有一定的稀缺性，其中法拉第網點為云南省唯一的一家，賓利網點也為河北省唯一的一家，這兩個品牌均為超豪華品牌，面對的消費群體均為高凈值人群，在各自區域同樣的競品上少有競爭者。

報告期內，和諧汽車新增4個網點至75個，覆蓋了全國36座城市，且目前已授權在建或待建的經銷商網點有8個。待建店面儲備充足，為經銷網絡逐步擴大奠定基礎。

對于新授權網點的地理位置，和諧汽車在財報中表示，將覆蓋南昌、武漢、南京等省會城市以及滄州、三門峽等有高增長潛力的城市，在鞏固公司在中西部地區領先地位的同時加速全國滲透。

估值較低有望迎戴維斯雙擊

由此能看到，面對豪華車未來的發展趨勢，和諧汽車一方面聚焦于代理有優勢的豪華車品牌，一方面尋找潛力城市增加網點鞏固公司在全國的銷售網絡，以提升公司的核心競爭力。

事實上，和諧汽車的擴張相對穩健，穩扎穩打，循序漸進，并不盲目。公司欲通過加強精細化管理，強化內部運營能力，實現高效高質的業務水平，以此增加客戶粘性及依賴度，從而提升公司汽車后市場產值。

而穩健這一特點，在資產負債表中展示得很明顯。截至2020年上半年時，和諧汽車的資產負債率為36.46%，對比同行業中的中升控股(00881)和永達汽車(03669)，二者同期的資產負債率分別為65%、67.72%，較和諧汽車高出近30個百分點。這也意味著，一旦時機成熟，和諧汽車便有更大的空間實現快速擴張，而公司聚焦于豪車市場所積累的經驗優勢便為擴張奠定堅實基礎。

但市場并未發現和諧汽車的真實價值，以8月27日收盤時的市值為參考，和諧汽車的PB僅有0.69倍，市值遠低于凈資產;反觀中升控股和永達汽車，二者的PB分別為4.6倍、1.47倍，和諧汽車真實價值明顯被低估。

鑒于公司聚焦優勢豪車品牌展開的業務布局以及上半年滯后的市場需求有望在下半年加速釋放，低估值的和諧汽車有望迎來戴維斯雙擊。